외환보유고 구성의 변화와 결정요인
The Changing Pattern and Determinants of Composition of International Reserves
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초록
본고는 향후 글로벌 금융위기이후 달러화의 위상이 어떻게 달라질 것인지를 예측하기 위하여 외환보유고 구성이 어떠한 요인들에 의하여 결정되는지를 분석하였다. 1973-2008년 기간에 대한 실증분석 결과 달러화 보유는 장기적으로 위험성과 관련된 경상수지, 환율변동성, 그리고 인플레이션율과 밀접하게 연관되어 있음을 밝혔다. 따라서 달러화의 비중은 여타 통화에 비하여 달러화 가치변동성이 커질수록, 글로벌 불균형이 지속될수록, 그리고 인플레이션율이 높아질수록 작아질 것이라고 전망된다. 한편 달러화를 제외한 여타 주요통화의 보유비율에 대한 분석결과는 달러화의 경우와 상당히 다르게 나타나 통화별 특성이 크게 작용함을 알 수 있다. 1999년 유로화 도입이후 달러화의 비중이 크게 감소하지 않은 반면, 일본 엔화나 스위스프랑화의 비중이 증가한 것은 유럽국가들이 독일 마르크화 대신 이들 경쟁통화의 보유를 늘렸기 때문이다. 이들 여타 주요통화들로 구성된 패널자료 추정은 통화별 구성비율이 해당 경제규모 및 무역비중에 비례하며, 환율변동성 및 인플레이션율과 반비례함을 보여준다. 장기적으로 달러화의 비중이 감소한다고 하더라고 유로화나 엔화의 비중이 증가할 것이라고 단언하기는 어렵다. 유로화가 달러화를 능가하여 국제자산통화로 부상하려면 경제규모가 증가하고 거시경제적 안정성이 담보되는 동시에 충분한 국제유동성이 확보되어야 한다. 이러한 조건들이 충족되지 않는 한 달러화의 가치가 하락하더라도 국제준비통화로서 달러화 위상은 당분간 공존할 가능성이 높다. 국제준비통화제도의 전면적인 개혁을 기대하기 힘들다면 글로벌 충격에 대한 내구력을 높이기 위한 지역협력과 정책협조를 강화하여야 할 것이다.
Abstract
As anxieties are growing over substantial depreciation of the U.S. dollar, hot debates are now emerging on how to reform the current international reserve system. This paper examines what determines the composition of international reserves, with a focus on the U.S. dollar. Our empirical analysis on the period between 1973 and 2008 shows that the dominant share of the U.S. dollar in international reserve holdings can be explained by risk factors such as current account balance, relative size of exchange rate volatility of the U.S. dollar, and the inflation rate. The determinants of reserves of other major currencies such as the Euro, the Japanese Yen, or the British Pound appear to be quite different. Therefore, a decrease in the share of the U.S. dollar does not necessarily lead to emergence of another specific currency. Without a considerable economic size, macroecoomic stability, and international liquidity, it would be difficult for the Euro to surpass the U.S. dollar as leading international reserve currency. In the foreseeable future, the U.S. dollar is likely to remain the key international currency, in spite of the current turmoil. If complete overhaul of the current international reserve system is difficult, the proper target should be a set of changes in global and regional financial architectures that would make the current system work better and move closer to a multi-polar economic order that is more immune to shocks emanating from any one of its component parts.
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