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논문KCI 등재

복잡소유구조와 자본조달순위이론

Complex Ownership and Pecking Order Theory

김동욱|김병곤|정민규
한국금융공학회 (Korean Association of Financial Engineering)|2019.09|金融工學硏究 (Korean Journal of Financial Engineering)|제18권 제3호|pp. 153-176|DOI 10.35527/kfedoi.2019.18.3.007

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지주회사Controlling Shareholders순환출자패널자료회귀분석Capital Structure자본조달순위이론Pecking Order Theory복잡소유구조Complex OwnershipPyramidal Ownership
주제분류경영학

초록

본 연구는 한국기업의 소유구조 특성과 부채조달의 영향관계를 분석하였다. 이를 위해 표본기업을 지배주주의 통제여부, 복잡소유구조 여부, 출자구조형태(순환출자, 지주회사) 등에 따라 구분하고, 이들 기업의 부채사용 정도와 자본조달순위이론의 순응도를 실증분석 하였다. 분석기간은 2004년부터 2015년까지 12개년이고, 표본기업은 한국거래소 유가증권시장에 상장되어 있는 비금융업종 기업 총 4,926개를 사용하였다. 분석을 위해 횡단면 자료를 시간적으로 연결한 불균형 패널자료를 형성하고 패널회귀분석법을 사용하여 분석하였다. 실증분석 결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 지배주주 통제기업과 지배주주 통제기업에 속하는 복잡소유구조기업은 상대적으로 적은 레버리지를 사용하는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 지배주주 통제기업과 복잡소유구조기업이 가지고 있는 소유지배구조 특성이 대리인문제를 완화시키고, Jensen(1986)이 주장한 부채의 규율효과 필요성을 감소시키기 때문으로 이해되었다. 또한 레버리지 증가유인 감소는 프로핑과 터널링에 의한 차입자원의 혜택 증가보다 기업위험의 회피유인이 우선하는 것으로 이해할 수 있었다. 둘째, 순환출자형태 기업보다 지주회사형태 기업이 상대적으로 적은 레버리지를 사용하는 것으로 나타났다. 지주회사형태 기업은 지배구조의 단순화로 인해 금융기관과 소액주주의 감시가 용이해서 초과 차입자원을 통한 프로핑이나 터널링의 유인이 적은 것으로 이해할 수 있었다. 반면 주로 재벌기업에서 나타나는 순환출자형태의 소유특성은 부채를 통한 계열사 간 부이전 유인이 존재 할 수 있는 것으로 해석되었다. 셋째, 자본조달순위이론의 검정에서는 대체로 지주회사형태의 기업이 순환출자형태의 기업에 비해 부채사용을 선호하는 것으로 나타났다. 지주회사형태의 기업은 상대적으로 소유지배구조의 투명성이 높기 때문에 자본비용을 고려한 부족자금 조달 의사결정이 이루어지는 것으로 해석할 수 있었다.

Abstract

This paper examines complex ownership structure firms and their motivations for the use of debt financing. Debt may facilitate expropriation of affiliate’s wealth, and reduce agency costs. In the context of the pecking order theory, in terms of external financing, managers prefer to raise debt over equity–the cost of debt is lower compared to the cost of equity. To conduct our empirical analysis, we use panel data on 4,926 firms during the period from 2004 to 2015. We find that complex ownership structure affects debt finance decision and ultimate owners use less debt. Controlling shareholders of the firms that included in the cross-shareholding ownership structure type have greater incentives to use debt as tunneling and propping purpose. Also we find that pyramidal-affiliated firms which included in the holding-company ownership structure type have higher leverage incentives for financial deficit.

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