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BERT로 측정한 경영자 과신 이례현상과 장기 투자성과

Long-term Performance of CEO Overconfidence Measured by Machine Learning

박경희|이진호|최혜린
한국재무관리학회 (Korea Financial Management Association)|2022.10|재무관리연구 (THE KOREAN JOURNAL OF FINANCIAL MANAGEMENT)|제39권 제5호|pp. 125-150|DOI 10.22510/kjofm.2022.39.5.005

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텍스트분석Machine-LearningBERTAnomalyCEO Overconfidence과신행태재무이례현상Textual Analysis경영자 과잉확신
주제분류경영학

초록

본 연구는 CEO의 과신 성향이 높은 포트폴리오의 투자성과가 과신 성향이 낮은 포트폴리오보다높을 것이라는 경영자 과신(over-confidence) 이례현상을 제시한다. 이를 위하여 본 연구에서는 CEO의과신 성향을 토대로 포트폴리오를 구성하여 수익률의 차이를 검증하였다. 경영자 과신은 구글 BERT의자연어 처리 기술을 이용하여 기업의 사업보고서의 “이사의 경영진단 및 분석의견”을 분석하였다. 그 결과 경영자 과신 포트폴리오를 매수하고 비과신 포트폴리오를 매도하는 투자전략을 통하여 0.26%의비정상수익률을 얻을 수 있다는 것을 확인하였다. 최근 강조되는 ESG 경영 환경하에서 기업지배구조(G)는 경영자의 과신 성향을 제어하는 역할을할 것이라 예측할 수 있다. 이러한 예측 아래 실증분석한 결과 기업지배구조 점수가 높은 기업일수록경영자 과신의 문제가 약화되어 과신 이례현상도 줄어드는 것으로 나타났다. 반대로 경영자 과신투자 전략이 기업지배구조 점수가 낮은 경우에 더욱 유효하다는 결과를 제시한다. 추가적으로 경제상황이전반적으로 하락하는 시기에 시장에서 경영자 과신을 판단하는 오류가 커져 경영자 과신 이례현상이유의하게 나타나는 것을 발견하였다. 본 연구는 경영자 과신을 머신러닝 방법론을 통해 측정하였다는데 높은 공헌을 가진다. 이러한방법론을 통해 구성한 포트폴리오를 통해 양의 비정상 수익률을 얻을 수 있음을 보고하였다. 이를통해 주식시장 투자자들과 다양한 연기금에서 실질적으로 활용할 수 있는 투자전략을 제시하였다.

Abstract

We present an anomaly of executive over-confidence that appears in portfolios classified by CEO's tendency to over-confidence. In order to measure manager’s overconfidence, the manager’s opinions were directly extracted from “Management Discussion and Analysis (MD&A)” in the company’s annual report, and text analysis was conducted using Google BERT’s natural language processing technology to present an overconfidence portfolio. Analysis was performed based on companies listed on the Korean KOSPI and KOSDAQ markets from 2011 to 2019. We hypothesized that corporate governance (G) in ESG management will play a role in controlling managers’ overconfidence. Therefore, it can be predicted that the higher the corporate governance score, the lower the market’s underestimation of managerial overconfidence, and the decrease in anomalies. In addition, it was found that the misvaluation of manager overconfidence in the market increased during a period when the economic situation was generally declining, and anomalies of manager overconfidence appeared significantly. This study has a contribution point as an investment strategy that can be practically used by stock market investors and various pension funds.

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