기업합병의 상대적 규모효과의 존재에 관한 연구
The Effect of Mergers on the Acquiring Firm Shareholder Returns by the Target Relative Size
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초록
기업합병에서 피합병기업의 상대적 규모는 합병거래가치의 산정뿐만 아니라 합병관련기업 대주주의 이해관계에도 중요한 영향을 미칠 수 있다. 그럼에도 불구하고 기존 합병연구에서 상대적 규모에 관한 연구는 많지 않은 실정이다. 해외연구에서는 상대적 규모가 클수록 합병기업의 성과가 높음을 제시하고 있지만 국내연구 결과는 그렇지 못하다. 이에 본 연구는 기업합병에서 합병기업에 대한 피합병기업의 상대적 규모효과의 존재와 이의 존재 정도를 체계적으로 분석하였다. 특히 본 논문은 국내 연구에서 처음으로 합병 및 피합병기업의 상장여부 및 상장시장유형을 통제함은 물론 국내․외적으로도 합병거래특성 변수를 처음으로 고려하여 다양한 연구를 수행하였다. 주요 연구결과는 다음과 같다. 첫째, 우리나라 합병시장에서 피합병기업의 상대적 규모가 클수록 합병기업의 합병성과가 높게 나타남이 발견되었다. 둘째, 이러한 합병의 상대적 규모효과는 상대적 규모측정 방법(예, 자본금, 총자산, 시장가치대비 피합병거래가치)과는 관계없이 일정하게 나타남이 발견되었다. 셋째, 상대적 규모에 의한 합병성과는 합병기업이 유가증권시장에 상장되고, 피합병기업이 비상장기업인 경우 더욱 크게 유의하게 나타나고 있다. 넷째, 합병거래특성 변수인 합병거래가치, 합병교부지분율, 그리고 합병이전 지분율을 통제한 이후 합병성과는 합병거래가치 및 합병교부지분율이 높은 상위집단, 그리고 합병이전 지분보유율이 낮은 하위집단에서 유의하게 높다. 그리고 각 합병거래특성 변수별로 상대적 규모를 통제하는 경우 상대적 규모 상위집단의 합병성과가 상대적 규모 하위집단보다 높음이 발견된다. 다섯째, 상대적 규모효과에 대한 횡단면 회귀분석결과는 상대적 규모수치에 대해서는 유의하지 않은 양의 값을 갖는 대신 상대적 규모더미변수에 대해 유의한 양의 값이 발견된다. 이는 피합병기업의 상대적 규모가 합병기업의 합병성과에 비례적인 영향을 미치기보다는 상대적 규모가 어느 일정수준에 도달하였는가의 여부에 의해 합병성과가 좌우됨을 의미한다. 본 연구는 우리나라 합병에서 상대적 규모효과가 존재하지만 인수표본을 대상으로 한 외국연구와는 달리 합병성과가 상대적 규모와 비례적이지 않음을 밝힌 점에서 연구의 의의가 있다.
Abstract
In this paper, I investigate the effect of mergers on the acquiring firm, listed on the KSE or KOSDAQ market, by the relative size of the target. I examine 353 mergers from 1991 to 2006. Measuring the effect of the target relative size, I controlled the type of listed markets(KSE or KOSDAQ) and whether a target is private. Furthermore, I added control variables such as transaction value, target's share after merger, and acquirer's share prior to merger announcement, which are first considered in studying the effect of the relative size all over world. My major findings are summarized as follows: First, I find the acquirer group with the high target relative size gets better returns than group with the low. Second, I show that the gains from mergers by the target relative size are higher when the merging firm is listed on the KSE market instead of KOSDAQ market and when it merges a private target. Third, I find that the high relative size merging group has a positive relationship with higher target's share after merger, higher merging transaction value, and lower acquirer's share for merger before announcement. Fourth, I find that the acquiring gain has the significant relationship with the relative size dummy variable, not with the relative size value from a cross-sectional regression. This means that the merger performance is not proportional to the relative size, in other words, the effect of the relative size on the acquiring firm gains depends on whether or not the relative size is greater than a median value to any extent.
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