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논문KCI 등재

주식매수청구권의 남용 방지에 관한 연구 - 델라웨어주 일반회사법의 비교법적 고찰 -

A Study on the Prevention the Abuse of Appraisal Rights - Comparative Study on the Delaware General Corporation Law

노미리
한국상사법학회|2019.06|상사법연구 (KOREAN COMMERCIAL LAW ASSOCIATION)|제38권 제1호|pp. 49-103|DOI 10.21188/CLR.38.1.2

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주식매수청구권시장성 예외델라웨어주 일반회사법appraisal rights주식매수대금 사전 지급 제도주식매수가액 결정 절차의 공정성상사법정이율 변동제the Delaware General Corporation Lawmarket-out exceptionadvance payment systemfairness of determining fair value procedurecommercial adjustable interest rate
주제분류법학

초록

최근 주식매수청구권을 행사하는 사건의 수가 과거보다 증가하였다. 문제는 차익을 실현하기 위해서 주식매수청구권을 남용하는 경우가 증가하였다는 점에 있다. 미국 델라웨어주에서도 지난 10년간 반대주주가 주식매수청구권을 행사한 사건의 수가 크게 증가하였는바, 본고에서는 주식매수청구권의 남용을 방지하기 위한 방안을 델라웨어주 일반회사법과 비교하여 검토하였다. 우리나라 자본시장법과 델라웨어주 일반회사법의 가장 큰 차이점은 후자는 시장성 예외를 인정한다는 것이다. 주식매수청구권의 남용을 방지하는 것도 중요하지만 그에 앞서 주식매수청구권의 기능을 어떻게 볼 것인지가 중요하다. 주식매수청구권의 기능은 회사와 주주와의 이해관계를 조정하는 것이다. 그렇다면 시장의 유동성이 확보되어 있다는 이유로 상장회사의 주주에게는 주식매수청구권을 인정하지 않는 것은 부당하다. 시장 가격과 법원이 인정하는 공정한 가격이 일치하지 않고, 주식매수청구권의 기능이 다수파 주주를 보호하는 것이 아니므로, 단순히 주식매수청구권의 남용을 막기 위해서 시장성 예외 조항을 도입해야 한다는 것은 타당하지 못하다. 우리나라의 주식매수청구권 제도를 보면, 운영상 불합리한 부분이 있다. 현재 우리나라는 상장회사와 비상장회사의 주식매수청구권 행사 자격을 다르게 규정하고 있다. 상장회사의 경우에는 합병 공시일까지 주식을 취득한 주주만 주식매수청구권을 행사할 수 있다. 그런데 이는 아무런 근거 없이 상장회사와 비상장회사의 주주를 불합리하게 차별하는 것으로 보인다. 상장회사 주주도 주주명부폐쇄 전까지 주식을 취득하면 주식매수청구권을 행사할 수 있도록 개정하는 것이 타당하다. 다음으로 델라웨어주 대법원의 Dell 판결은 MBO 구조를 취한 합병이라고 하더라도 절차상의 문제가 없다면 합병 가격이 공정한 가격을 산정하는 지표로 사용될 수 있다는 판시를 하였다는 점에서 참고할 만하다. 형평법원의 Dell 판결, Aruba 판결 모두 형평법원의 재량이 넓게 인정된 것으로 문제가 있다고 생각한다. 우리나라 법원 역시 델라웨어처럼 주식매수가액을 결정함에 있어 모든 사정을 고려하여야 하는데, 주식매수가액 결정은 전적으로 법원의 판단에 달려있다. 주식매수가격은 통용되는 금융원칙에 따라서 산정되는 것으로, 가격을 산정함에 있어 법원의 재량권이 넓게 행사되는 것은 타당하지 않다. 향후 법원은 가격 산정 방법을 문제 삼을 것이 아니라, 가격 산정 절차가 공정성을 확보하였는지 중점을 두고 판단하는 것이 합리적이라고 생각된다. 법원의 주식매수가액이 결정될 때까지 발생되는 지연이자의 발생을 줄이기 위한 방안으로 상사법정이율 변동제, 주식매수대금 사전지급 제도에 대해서 검토하였다. 상사법정이율 변동제의 시행은 주식매수청구권 남용을 방지하기 위한 확실한 방안이라고 생각되나, 상사법정이율이 1962년 상법 제정 이후 단 한 번도 개정된 적이 없기 때문에 갑자기 이를 변경하면 무리가 따를 것이라고 생각된다. 위 제도의 시행이 어렵다면 지연이자율 변동제를 고려해 봄 직하고, 이마저도 시행이 어렵다면 미국 델라웨어주에서 시행하고 있는 주식매수대금 사전 지급 제도는 충분히 참고할 만한 제도라고 생각된다.

Abstract

Recently the number of appraisal remedy cases has increased than before. The problem is that appraisal rights are used to realize the profit in many cases. Even in the United States of Delaware, the number of appraisal remedy cases has increased significantly for the past ten years. In this paper, the measures to prevent the abuse of appraisal rights in comparison with the Delaware General Corporation Law are described. The biggest difference between Korean Financial Investment Services and Capital Markets Act and the Delaware General Corporation Law is that the latter admits market-out exceptions. It is also important to prevent the abuse of appraisal rights, but prior to that, it is important to determine the viewpoint to look at the function of the appraisal rights. The function of appraisal rights is to adjust interests between the company and the shareholders. If so, it is unreasonable to deny appraisal rights of shareholders of listed companies by reason of sufficient market liquidity. There is a mismatch between the market value and the fair value accepted by the court, and to protect the majority shareholders is not the function of appraisal rights. Therefore it is not reasonable to introduce a market-out exceptions in order to prevent the abuse of appraisal rights. There is an unreasonable part in operation of the Korean appraisal rights system. Currently, in Korea, the requirements for appraisal rights of listed companies and non-listed companies are different. In the case of a listed company, a shareholder who has acquired shares until the public announcement of merger may exercise appraisal rights. However, this is an unfair discrimination between shareholders of a listed company and those of a non-listed company. It is appropriate to amend the law so that the shareholders of listed companies can also exercise their appraisal rights if they acquire shares until the closing date of the shareholder registry. Next, in the case of Dell, the Delaware Supreme Court ruled that transaction price can be used as an indicator of fair value if the structure of MBO does not indicate any procedural problems. There is a problem as the Chancery Court exercised wide discretion in the ruling of Dell and Aruba. In determining fair value, Korean Courts shall also take into account all relevant factors as courts of Delaware does. Therefore determining fair value is entirely at the court’s discretion. Fair value should be calculated according to the general financial principle. So it is not reasonable that court exercises wide discretion in determining fair value. In the future, it seems reasonable for the court to focus on whether determining fair value procedure has secured fairness, rather than valuation methods in appraisal proceedings. It is possible to consider the commercial adjustable interest rate, advance payment system as measures to reduce interest for arrears which accrues by the determining fair value, advance payment system. Enforcement of the commercial adjustable interest rate will be a clear way to prevent the abuse of appraisal rights, but it will be hard to enforce it in reality because commercial statutory interest rate has never been revised since the enactment of the Commercial Code. If it is difficult to enforce the revised interest rate, it is possible to consider adjustable interest rate of interest for arrears. If it is also difficult to enforce, advance payment system is worth considering.

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