의결권 대리행사 권유규제를 통한 의결권 자문회사 규율 방안에 관한 고찰- 美 SEC 위임장 규칙의 2020년 개정 및 2021년 개정안과의 비교를 기초로
Proposal of Proxy Advisor Regulation based on Korean Proxy Rule
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미국 SEC는 2019년 8월 기관투자자의 신인의무 및 의결권 자문의 권유행위 해당성에 관하여 2개의 지침을 발표하였고 이와 유사한 입장에서 2020년 규칙 개정이 이루어져 20년 11월 2일부터 발효하고 2021년 12월 1일까지의 계도기간을 거쳐 실질적으로는 2022년부터 적용될 예정이었다. 2020년 개정규칙은 (i) 의결권 자문이 권유에 해당한다는 점을 명확히 하고, (ii) 권유규제 중 서류제출의무가 면제되기 위해서는 의안분석 방법론 및 이해상충 공시가 이루어져야 한다는 2019년 지침의 내용에 더하여, 자료배포 및 주주총회 전에 발행회사의 검토, 보완 및 반론기회가 주어져야 하고, (iii) 권유규제 중 사기방지조항과 관련하여 의결권 자문에 관한 중요 정보의 공개실패에 대해 사기방지조항이 적용될 수 있다는 내용을 추가하여, 의결권 자문회사 규율에 있어 상당히 강경한 입장을 표방하고 있었다. 그러나 바이든정부로 교체되면서 21년 6월, 2020년 개정규칙의 적용중지를 선언하였고, 21년 11월, 20년 개정규칙 중 발행회사의 검토, 보완 및 반론기회 부여와 사기방지조항의 추가내용은 삭제하고 19년 지침의 수준에서 개정을 마무리짓는 내용의 개정안이 제시되었다. 본고에서는 미국의 위임장 규칙을 통한 의결권 자문회사 규율을 둘러싼 최근의 규제동향을 살피고, 구체적인 법리를 정리하고 우리 법제상 시사점을 찾고자 하였다. 미국에서는 의결권 자문회사 규제와 관련하여 ISS와 Glass-Lewis 등 일정규모 이상의 의결권 자문회사에 투자자문업 등록의무를 부과하고, 기관투자자는 신인의무를 부담하여 의결권 행사과정에서 의결권 자문회사의 조언을 독자적으로 판단할 의무를 부담하며, 또한 의결권 자문행위가 주주간 커뮤니케이션에 영향을 미치는 점을 고려하여 위임장 규칙을 적용하는 다층적인 규제체계를 보유하고 있다. 우리나라에서는 아직 의결권 자문회사를 육성하고 그 활용을 장려해야 할 시기이고, 기관투자자의 신인의무가 신중한 의결권 행사를 위한 실효적인 규제로 작동하는지 의문인 측면이 있다. 또한 기관투자자의 신인의무의 실효적 작동을 전제로 하는 스튜어드십코드나 별도의 행동강령을 통한 의결권 자문회사 규율이 얼마만큼의 실효성을 확보할 수 있을지도 의문이다. 따라서 본고에서는 의결권 자문회사에 대해 별도의 규정을 두기 보다는 기존 자본시장법상 위임장 규칙, 즉 의결권 대리행사 권유규제 개선을 통해 규율할 것을 주장하였다. 구체적으로 부과되는 행위의무는 EU 주주권 지침이나 이를 국내법화한 영국의 Proxy Advisors Regulations, 2019년 BPPG 모범실무 등에서도 요구하고 있는 (i) 정보원 및 분석방법 공개, (ii) 이해상충 유무 및 시정절차 공개, (iii) 발행회사 등의 반론절차 보장 등을 요구하되, 이 중 발행회사 등의 반론절차는 공시규제에 그치지 않고 실질적인 반론절차가 운영되는 것을 목적으로 해야 할 것이다. 또한 원칙중심 규제방식 등을 통해 의결권 자문회사의 자율성을 인정하더라도 일정한 강제력을 기반으로 할 필요가 있는데, 금전적 손해배상이나 주주총회 관련 가처분 등을 수단으로 하는 민사제재를 인정함으로써 의결권 자문회사 규율의 주체가 행정기관이 아닌 시장의 참여자들이 되도록 하는 것이 보다 효율적으로 의결권 자문회사의 신뢰성을 확보할 수 있는 방법이라고 보았다.
Abstract
This paper examines the recent revisions of the US proxy regulation governing proxy advisors and proposes to regulate proxy advisors through amending the proxy regulation of Korean Capital Market Act. Comparing the US proxy regulation and EU Shareholders Right Directive II, both have the characteristics of principle-based regulation and impose three obligation on proxy advisors; (i) disclosing procedures and methodology and (ii) preventing conflicts of interest, and (iii) communicating with the issuers. Relating to communication between the issuers, however, EU directive only requires an obligation to disclose whether proxy advisors have dialogues with the issuers and the stakeholders of the company. US proxy regulation revised in 2020 (repealed in 2021), however, requires proxy advisors to communicate with the issuers, not just disclose their communication policy. In addition, US proxy regulation allows civil action rather than administrative penalty against the violation of the proxy regulation, and it would be more suitable to improve the accuracy of information. Furthermore, when considering the growing impact of proxy advisors, it's inevitable to amend Korean proxy rules, for the Korean Capital Markets Act does not reflect recent social changes in which communication between shareholders increases and recent developments of US proxy rules since 1992. In determining whether it's a solicitation according to the Korean Capital Markets Act, the subjective requirement of 'the purpose of influencing the exercise of voting rights' is taken into account. While there are some exemptions in US proxy rules, the proxy rule in Korea does not have such an intermediate level of discipline. In addition, a criminal penalty can be imposed for violating the proxy rule, and it can be burdensome to proxy advisors and other players in stock market. Based on the above analysis, this paper proposes to regulate proxy advisors through modified proxy rule, and impose duty to disclose and communicate on proxy advisors. In addition, when imposing an obligation to communicate with the issuers, it should not be limited to disclosure regulations. It is also necessary to coordinate the schedule of the general meeting of shareholders to ensure sufficient communication. Furthermore civil liability or injunctive measure should also be established.
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