주가수익률에 내재되어있는 투자자 위기인식과 거래행동양식
Bearish Investor Sentiment Implied in Stock Returns
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초록
본 연구는 행동재무이론을 토대로 정상국면과 위기국면으로 분리된 투자자의 심리 전환 관계를 마코브 국면전환 모형으로 정의하여 투자자 심리 속에 내재된 위기인식확률을 추출하였다. 이를 위기인식지수로 정의하고 변동성지수(VKOSPI)와 수익률 하락국면 및 하위 10%에 대한 설명력 비교분석을 통해 위기인식지수의 정보효율성을 실증하였다. 특히 위기인식지수, 변동성지수를 동시에 회귀분석 한 경우 변동성지수의 회귀계수 유의성이 사라졌다. 시장전체 및 투자자별 수준에서 투자자들이 위기국면에서의 거래행동양식을 거래량회전율과 가격변화의 관계를 이용하여 분석하였다. 분석결과 개인투자자들은 같은 가격변화에 대하여 위기인식이 고조된 영역에서 정상국면과는 다른 거래행동양식을 취함을 보였다. 이에 반해 외국인투자자와 기관투자자는 위기인식의 증가로부터 영향을 거의 받지 않는 거래행동양식을 보여주었다. 특히 개인투자자의 경우 위기인식이 고조된 경우 매도를 회피하는 양상을 보였고, 이는 손실을 끌고 가는 것으로 해석되어질 수 있다. 이는 개인투자자의거래행동양식에 디스포지션 효과가 존재할 가능성이 매우 크다는 것을 암시한다. 또한 이러한 효과가 시장전체 수준에서도 역시 탐지되었는데 대부분 개인투자자에서 기인된 것으로 판단할 수 있다.
Abstract
The volatility index-VKOSPI has been used as a proxy for the fear gauge both in theory and practice. In this paper, we present a new model for the proxy of fear which measures bearish investor sentiment in crisis based on behavioral finance theory. The bearish investor sentiment index is extracted from the regime switching probabilities which underlies in the series of stock returns. To obtain a comparison with the VKOSPI, we analyze the information efficiency between two via regression and probit analysis. The result of analysis shows our index is better in a context of information efficiency. We continue to investigate whether our index can detect the existence of the disposition effect which is the tendency of investors to avoid losses and realize gains. The negative coefficient on product term composed of absolute return and our index can be interpreted as the proof of the existence of disposition effect. This phenomenon is detected in both market-wide level and specific investor group level.
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