국내 주식시장에서 가격변동 정보에 대한 과잉반응과 투자자별 거래행태
Short-run Overreaction to Large Stock Price Changes and Investors’ Trading Behavior
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본 연구에서는 2005년부터 2009년까지 한국 주식시장에 상장된 기업의 일별 수익률을 이용하여 주가가 큰 폭으로 급등하거나 급락한 경우 주가반응을 통해 과잉반응 가설(overreaction hypothesis)을 검증하고 투자자별 매매행태를 분석하고 있다. 분석결과에 따르면, 첫째, 급등 이후로 5일간 지속적으로 유의적인 음(-)의 초과수익률이 발생하며 뚜렷한 반전현상(reversal)을 보여주고 있고, 급락의 경우에도 그 크기는 작지만 유의적인 양(+)의 누적초과수익률을 보이며 주가반전현상을 나타내고 있다. 이는 해외연구 결과와 유사하게 한국 주식시장에서도 주가에 큰 변동을 일으킬 만한 정보가 유입되었을 때 과잉반응이 존재함을 입증하는 결과이다. 둘째, 개인지분 비중이 높은 포트폴리오에서 주가반전이 더 크게 나타남으로써 개인 투자자가 많이 보유하는 주식들이 급격한 주가변동 정보에 더 크게 과잉반응을 하는 것을 확인할 수 있었다. 셋째, 상한가 또는 하한가로 끝난 주식들을 따로 분석한 결과에서는 가격제한폭에 도달한 다음날 주가 반전현상을 발견할 수 없거나 오히려 지속현상이 나타나, 가격제한폭에 도달한 주식들이 급등 또는 급락 표본에 포함되는 경우에는 결과가 왜곡되어 주가 반전현상이 희석될 가능성이 있음을 알 수 있다. 넷째, 급등 및 급락 당일의 거래량이 평상시의 2.5배～3배가 넘는 초과거래량을 나타내며 급등 또는 급락 사건에 대해 투자자들이 각기 다른 정보반응을 보이고 있음을 알 수 있었다. 다섯째, 급등 및 급락을 전후하여 개인 투자자들은 기관 및 외국인과는 상반되는 매매패턴을 나타내면서 거래량이 증가하고, 그 과정에서 외국인 및 기관이 개인 투자자보다 상대적으로 높은 수익을 얻고 있는 것으로 나타났다.
Abstract
Using daily returns in the Korean stock market for the period from 2005 to 2009, this paper investigates short-run overreaction to large stock price changes and investors’ trading behavior. The empirical results are summarized as follows. First, we find that return reversals exist after large price changes by showing negative returns following large stock price increases while positive returns following large declines. This result presents the evidence of overreaction in the Korean stock market. Second, the larger return reversals are observed in the portfolio of larger individual holdings, suggesting that the individual investors are more overreacting to large stock price changes. Third, the return reversals disappear for the sample of price limits, indicating that the evidence of return reversals is diluted by including price limits in the sample of large stock price changes. Fourth, we observe 2.5～3 times larger trading volumes on the day of large stock price increases or declines, suggesting that investors exhibit heterogeneous response to large price change events. Finally, we find that individual investors exhibit different trading patterns from those of institutional and foreign investors, showing that institutional and foreign investors earn relatively higher returns surrounding large stock price changes.
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