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개별 종목 수준에서 외국인 공매도의 주가에 대한 인과적 영향력 및 선행성에 관한 연구

Foreign Investors’ Short Sales and Individual Stock Prices in the Korean Stock Market

빈기범|김준석|엄경식
한국재무관리학회 (Korea Financial Management Association)|2011.09|재무관리연구 (THE KOREAN JOURNAL OF FINANCIAL MANAGEMENT)|제28권 제3호|pp. 139-187

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내생성Endogeneity패널 VAR외국인 투자자도구변수Foreign InvestorPanel Vector AutoregressionInstrumental Variable주식공매도Stock Short Sale
주제분류경영학

초록

주식공매도는 주식을 보유하지 않은 상태에서 주가하락으로부터 이익을 취하기 위해 현물 주식을 차입하여 매도하는 행위이다. 글로벌 금융위기가 정점에 이르던 2008년 하반기 한국을 포함한 세계 각국이 주식공매도에 대해 일제히 규제 조치를 취하면서 주식공매도는 크게 주목받았고 사회적으로 논쟁대상이 되었다. 한국 주식시장에서는 2011년 8월 현재에도 미국 정부 채무위기로 인해 전종목에 대해 공매도가 금지되고 있다. 한국 주식시장에서 주식공매도 주체의 대부분은 외국인이다. 본 논문은 외국인 공매도의 주가 및 변동성에 대한 인과적 영향력 또는 선행성을 개별종목 수준에서 실증분석하였다. 구체적으로는 외국인 공매도의 주가하락에 대한 인과적 영향력을 측정하기 위해 대차잔량을 도구변수로 활용한 종목별 IV 회귀분석을, 외국인 주식공매도의 정보성 여부를 판단하기 위해 패널 VAR 분석 및 그랜저 인과관계 검증을 수행하였다. 분석 결과, 외국인 주식공매도의 주가 하락에 대한 인과적 영향력을 인정할 만한 근거는 찾지 못하였고, 외국인 주식공매도의 주가하락에 대한 선행성의 근거도 없는 것으로 나타났다. 한편, 한국 주식시장에서 외국인 공매도의 주가에 대한 영향력을 분석하는데 있어 외국인 순매도의 통제는 매우 중요하다.

Abstract

A short sale is defined as the borrowing and selling of securities by an investor who does not own the securities to make a profit from price decline. The short sale was in the spotlight as the regulators worldwide placed a ban of short-selling when global financial crisis deepened in the latter half of 2008. Recently (August 2011), the Korean regulatory authority prohibited short sales on the exchange-listed stocks again for fear of exacerbating the US debt crisis. Given that most short sales in the Korean stock market come from foreign investors, we analyze the causal effect or the precedence of foreign investors’ short sales on stock returns and volatility. To estimate a causal effect of foreign investors’ short sales on the stock price decline, we use individual-stock level IV regressions with short interests as an instrumental variable. To analyze the informativeness of foreign investors’ short sales, we use panel VAR and Granger causality tests. We find that there is little evidence that foreign investors’ short sales cause or precede price decline of individual stocks. However, we also find that it is important to control foreign investors’ net selling when analyzing the relationship between foreign investors’ short sales and the stock price movement in the Korean stock market.

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