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주가표류현상이 내부자거래에 미치는 영향

The Effect of Post-Earnings-Announcement Drift on Insider trading Profitability

박주형|최종원
한국공인회계사회 (THE KOREAN INSTITUTE OF CERTIFIED PUBLIC ACCOUNTANTS)|2018.12|회계ㆍ세무와 감사 연구 (Study on Accounting, Taxation & Auditing)|제60권 제4호|pp. 173-211|DOI 10.22781/kicpa.2018.60.4.173

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내부자거래Insider tradingMonitoring모니터링정보불확실성정보비대칭성Information asymmetry공시량주가표류현상Post-Earnings-Announcement driftManagement forecast. Information uncertainty.
주제분류회계학

초록

본 연구는 기업별 주가표류현상의 차이가 내부자거래에 어떠한 영향을 미치는가를 실증적으로 분석한다. 즉, 주가표류현상이 높게 발생하는 기업일수록 내부자의 사적이익 추구가 더 뚜렷하게 발생하는가를 검증하는데 그 목적이 있다. 본 연구의 분석결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 2007년부터 2012년까지 유가증권시장 상장기업들을 대상으로 분석한 결과, 주가표류현상이 높을수록 총 내부자거래의 수익률과 내부자매도거래의 수익률이 증가하고 있음이 발견되었다. 이는 주가표류현상이 큰 상황 하에서는 기업이 공시하는 정보에 대하여 투자자들이 즉각적이고 올바른 이해와 해석을 하는 데 어려움이 발생하므로, 내부자들이 이러한 상황을 이용하여 사적정보를 이용한 사적이익 추구활동을 보다 용이하게 하고 있기 때문으로 해석된다. 둘째, 외국인주주의 지분율이 낮을수록 주가표류현상과 총내부자(매도)거래 수익률 간의 관계가 강해지고 있음을 발견하였다. 이는 외국인 주주의 모니터링 효과 차이에 따라, 주가표류현상이 총내부자(매도)거래에 미치는 영향이 달라짐을 확인한 결과로 해석된다. 셋째, 이익의 변동성과 일별주식수익률의 변동성이 주가표류현상의 크기와 내부자거래 수익률 간의 관계에 유의한 영향을 미치고 있음을 확인하였다. 이는 정보비대칭의 수준이 주가표류현상과 총내부자(매도)거래 수익률 간의 관계에 차별적인 영향을 미치고 있음을 확인한 결과로 해석된다. 넷째, 공정공시를 통한 자발적 정보를 공시하지 않은 기업에서 주가표류현상과 총내부자(매도)거래 수익률 간의 양(+)의 관계가 발견되었다. 이는 기업의 공시량 차이에 따라, 주가표류현상이 내부자거래에 미치는 영향이 차이를 보이고 있음을 확인한 결과로 해석된다. 본 연구는 주가표류현상 자체에 주목하고 있던 주가표류현상과 관련된 기존 선행연구들의 논의를 확장하여, 주가표류현상의 차이가 내부자의 사적이익 추구에 영향을 미치고 있음을 검증하였다는데 뚜렷한 차별성을 지닌다. 또한 본 연구는 내부자의 이익 실현이 내부자매수거래가 아닌 내부자매도거래를 통해 이루어지고 있음을 보여준다. 이는 내부자매도가 내부자매수에 비해 내부자의 기회주의적 수단으로 이용되고 있음을 의미한다. 내부자매수는 차익거래를 통한 이익실현 목적보다는 경영권의 확보나 주가방어, 미래성과에 대한 낙관적 신호의 목적이 더 클 수 있음을 나타내는 결과이다. 마지막으로 정보비대칭성 또는 정보불확실성의 새로운 측정치로 ‘주가표류현상의 크기’를 제안하였다는 측면에서도 그 의미를 지닌다. 회계학 분야에서 정보비대칭성 또는 정보불확실성이 회계 정보이용자에게 미치는 영향에 대한 검토는 매우 중요한 연구주제라는 측면에서, 본 연구가 후속 연구들이 관련 논의를 진행하는 데 유의미한 자료로 활용될 것으로 기대한다.

Abstract

The purpose of this paper is to investigate the relationship between post-earnings-announcement drift (PEAD hereafter) and insider trading profitability. Specifically, we examine whether insiders in the firms with high PEAD are more likely to make profits through trading their own stocks. The sample of this study encompasses the firms that conducted insider trading and are listed in the Korea Stock Exchange market for the period, 2007-2012. The results of this study show that PEAD is positively associated with profitability of insider trading. Especially, this positive association obviously appears when the insiders sell their own stocks. In the firms that PEAD is high, it is difficult for the investors to immediately understand and interpret the information that the firm discloses. Based on this fact, the insiders in the firms having high PEAD may be able to seek private profit using the private source of information within the company. And we find that the positive association between PEAD and insider trading profitability is stronger when foreign ownership is low, and this incremental profitability is also driven by insider selling. It may be because the effect of PEAD on insider trading profitability differs according to the difference in monitoring effect of foreign shareholders. In addition, this study confirms that the higher the earnings volatility(or higher the daily stock return volatility), the stronger the positive relationship between PEAD and profitability of insider selling. This result is interpreted as the effect of PEAD on insider trading profitability is different according to information asymmetry. Lastly, the positive relation between PEAD and insider profitability(and selling profitability) appears in firms with not disclosing manager’s forecast. It is considered that amount of disclosure conducted by the firms contributes to the strength of the association between PEAD and insider trading profitability. Previous studies have only discussed the factors affecting PEAD. However, we expanded this discussion to examine the effect of PEAD. In that, we have found that the difference in PEAD influences insider’s private profit seeking through testing whether insiders, who are in the firms observing relatively high PEAD phenomenon, can make profit after they trade their own stocks. In addition, this study shows that the insiders can make profit-taking by selling their own securities rather than purchasing it. Hence we infer that insiders engage in opportunistic trading through sales transactions whereas insiders’ purchases are related to the purpose of securing management rights and optimistic signal about the future performance. Lastly, this study is also meaningful in terms of suggesting “the size of PEAD” as a new measure of information asymmetry (or information uncertainty). The study in regards to the effects of information asymmetry (or information uncertainty) on accounting information users is very important in accounting. Therefore, we expect that this study will be useful to the future research related to the effects of PEAD.

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