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IPO 공모가의 상대가치평가정도와 초기수익률 및 장기성과에 미치는 영향에 관한 연구

The Relative Valuation of Offer Price in the Korean IPO Market

김현아|이철수
한국산업경영학회 (Korean Association Of Industrial Business Administrarion)|2012.08|경영연구 (Journal of Business Research)|제27권 제3호|pp. 171-195|DOI 10.22903/jbr.2012.27.3.171

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IPOUnderpricing공모주의 가치평가상대적 가치평가IPO 이상현상Relative ValuationIPO ValuationPrice Multiples
주제분류경영학

초록

본 연구는 Purnanandam and Swaminathan(2004)과 Zheng(2007)이 제시한 비교기업에 대비한 공모가의 상대적 가치평가방법을 통해 공모가가 시장의 평가를 반영하는 정도, 상대적 평가의 크기가 초기수익률 및 장기성과에 미치는 영향을 검증하였다. 국내 코스닥 IPO시장을 대상으로 한 분석결과는 다음과 같다. 먼저, 전반적으로 상대적 가치평가정도(RV)는 유의하게 1보다 낮게 나타나 공모가 산정시 시장의 평가가 일부 반영되는 것으로 나타났다. 그 다음으로 공모가의 가치평가 정도가 초기수익률 및 장기성과에 미치는 영향력은 상대가치평가방법에 따라 다르게 나타났다. Purnanandam and Swaminathan(2004) 방법에 따를 경우 공모가 산정시 고평가된 IPO의 초기수익률이 더 높게, 24개월간의 장기성과는 유의하게 더 낮게 나타나, 공모가 산정시의 고평가와 뒤이은 높은 초기성과는 그 기업의 미래성장력이라기 보다는 미래성장에 대한 낙관적 투자자의 기대치인 것으로 판단되었다. 하지만, Zheng(2007)모형에 의한 상대가치평가 정도는 초기수익률 및 장기성과에 유의한 영향을 주지 않았다. 이는 IPO만의 특성인 미래 성장성 및 미래기대현금흐름 등이 통제된 후 상대가치가 평가되어, 이후의 초기수익률 및 장기성과에는 공모가의 상대평가정도가 아닌 IPO 자체의 특성이 영향을 미친 것으로 해석된다.

Abstract

This paper reviews the IPO pricing mechanism and examines if relative valuation of offer price affects the initial returns and eventually leads to long-term underperformance. The study by Purnanandam and Swaminathan(2004; P-S model) showed that IPOs are rather overvalued. On the other hand, Zheng(2007) argued that there are some limitations in the P-S model. After adjusting for cash holdings and leverage and excluding the new primary shares when calculating the IPO firm price mutiples, he showed that IPOs are undervalued consistent with classical hypothesis. This paper analyzes over 149 IPO firms in the Korean market from 2002 to 2005. From July 2002, Korean firms have announced the matching firms in the prospectus, which must belong to the same line of business as well as the same industry, have similar firm size, financial characteristics, and type of audit reports. Under the assumption that the market value of the matching firms shown in the prospectus is that of IPO firms, we compute the relative valuation (RV) of the offer price over the market valuation. This analysis finds that IPOs are undervalued irrespective of the valuation models, P-S model(2004) or Zheng(2007). And overvalued IPOs, which RV is obove 1, affect the initial return positively and the long-term performance negatively. These results show that overvaluation in the process of IPO price and thereafter high initial return lies in not the future growth potential but overoptimistic investors' sentiments about growth of IPO firms.

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