회사채 신용등급과 주식수익률의 관계
Bond ratings and stock returns
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초록
본 연구는 한국시장의 부도위험 이례현상을 규명하기 위해서, 회사채 신용등급과 주식수익률의 관계를 분석한다. 선행연구들에서 부도위험과 주식수익률의 관계가 명확하지 않고 실증결과들이 혼재되어 있다. 이에 기존 연구방법을 보완하고 신용등급 하락변경 효과의 제거에 집중하여 부도위험 이례현상을 조사한다. 먼저, 신용등급기준으로 3분위 포트폴리오를 수립하고, 신용등급이 가장 낮은 주식을 매수하고 신용등급이 가장 높은 주식을 매도하는 매수-매도 포트폴리오의 월별수익률을 측정한다. 가치가중 월별수익률이 음(-)으로 나타나 부도위험 이례현상이 발견된다. 또한 CAPM과 Fama-French 3요인 모형으로 측정된 초과수익률에서도 이례현상이 유지된다. 하지만 신용등급 하락변경 영향을 제외하는 경우, 부도위험 이례현상이 사라진다. 추가적으로 개별주식수익률과 신용등급의 관계를 분석한 Fama-MacBeth 회귀분석결과 또한 포트폴리오 분석결과와 유사하다. 신용등급의 회귀계수는 양(+)의 수치로 신용등급이 높아질수록 월별수익률이 높아지는 부도위험 이례현상이 관측되지만, 신용등급 하락변경 효과를 제거한 이후의 분석결과에서는 신용등급 회귀계수의 유의성이 사라진다. 한국시장의 부도위험 이례현상은 신용등급 하락변경에 의해 야기되는 것으로 해석하는 것이 타당할 것이다.
Abstract
This study investigates default risk anomaly in Korean stock market because the previous studies shows mixed empirical results. There are several measures of default risk. Bond grade is used as a proxy for default risk which is a reliable measurement of credit risk by rating agencies. This paper strengthens research methodologies and focuses on the effect of bond ratings changes on stock returns. Equally-weighted(EW) and value-weighted(VW) buy-sell portfolios by bond ratings are formed for each month of the time period. Anomaly of default risk exists for equally-weight returns. The anomaly also occurs in empirical results of excess stock returns which is measured by CAPM and Fama-French 3 factor model. In case of elimination of bond downgrades, it disappears finally. Fama-MacBeth cross-sectional regressions also document the similar results. Credit risk is negatively related to stock returns. Considering effect of downgrades, it becomes insignificant. Effect of downgrades on stock returns is a factor to cause anomaly.
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