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SPAC 제도의 최근 쟁점과 규제 동향

SPAC listing in Korea : Stability or Flexibility?

김지안
한국상사법학회|2021.11|상사법연구 (KOREAN COMMERCIAL LAW ASSOCIATION)|제40권 제3호|pp. 125-158

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합병신인의무부실공시Mergerdisclosure예측정보SPACdue diligence기업인수목적회사Special Purpose Acquisition Companyfiduciary상당한 주의 항변forward-looking information
주제분류법학

초록

본 논문에서는 최근 미국에서 SPAC 이용사례 및 관련 분쟁이 증가하고 미국과 유럽에서 제도를 정비하는 움직임이 나타남에 따라, SPAC을 통한 기업상장의 최근 쟁점과 규제 동향을 정리하고 우리 법제의 장기적인 개선과제를 제시하고자 하였다. Multiplan 사건이나 Immunovant 사건, Nikola 사건 등 최근의 미국 사례에서 몇 가지 사항이 문제되었고, 이 중 일부 쟁점에 대해서는 SEC 기업재무부서의 2020년 12월 SPAC 공시 가이던스, 2021년 4월 개성명서(public statement), ESMA의 2021년 7월 공개성명서 등이 입장을 표명한 바 있다. 이 중 SEC의 20년 12월 SPAC 공시 가이던스나 21년 4월 공개성명서는 그 자체가 규칙의 개정이나 SEC의 공식적인 입장표명을 의미하는 것은 아니지만 2021년 8월 Momentus 인수사례에서의 집행사례에서 그 입장이 유지된 바 있다. 구체적으로 문제된 쟁점과 관련한 규제동향은 다음과 같다. 일련의 사건을 거치면서 기업결합과정에서 제출되는 증권신고서의 부실공시에 대해 SPAC, SPAC의 CEO, 스폰서의 상당주의의무가 강조되었고, 이는 실무에서 due diligence 의무를 강조하는 결과를 가져왔다. 또한 우리 자본시장법상 예측정보에 해당하는 '향후전망정보(forward-looking information)'에 대해 미국 PSLRA는 사적소송의 안전항 규정을 두어 정보공개를 촉진하지만 IPO에 대해서는 예외를 두고 있는데, 이러한 IPO의 예외규정이 SPAC을 통한 기업결합과정, 소위 'deSPAC'에도 적용되어야 하는지가 문제되었다. 비록 SEC의 공식적인 입장은 아니지만 SEC의 21년 4월 공개성명서는 직상장 등 기업공개가 다양한 형태로 이루어지고 있음을 고려할 때, 새로운 기업이 시장에 출현하는 실질을 고려하여 안전항 규정의 IPO의 예외규정은 SPAC을 통한 기업결합과정, 소위 'deSPAC'에도 적용되어야 한다는 입장을 표명하였고, 실제 이를 내용으로 한 개정안이 제안되었다. 또한 회사법적 쟁점으로는 SPAC과의 기업결합을 통한 기업상장에서는 기합결합거래에 시간적 제약이 있기 때문에 SPAC의 이사회 등은 기업결합에 관한 의사결정에 있어 본질적으로 이해상충상황에 놓이게 된다는 문제가 있다. 이에 더하여 이사의 보수 지급 방식에 따라 이사의 이해상충이 가중될 수 있다. 전통적인 IPO에서 문지기 역할을 하는 인수인 역시 SPAC을 통한 기업공개. 소위 ʻdeSPACʼ 과정에서는 보수 구조로 인해 이해상충상황에 놓이게 될 수 있음도 지적되었다. 이에 대해 SEC의 20년 12월 SPAC 공시 가이던스나 ESMA의 21년 7월 공개성명서는 증권신고서 등에 이해상충을 공시할 것을 요구하며 구체적으로 어디에 주안점을 두어야 하는지를 주요 내용으로 삼고 있다. 뿐만 아니라 미국에서는 기업결합에 찬성하면서 상환권을 행사하는 경우가 발생하면서 의결권 행사에 있어 경제적 이해관계와의 괴리가 발생하는 공의결권 문제가 발생하였다. 이러한 현상은 특히 기업결합의 조건으로 상환권 행사가 40% 미만일 것을 요구하던 규정이 2008년 금융위기 이후 삭제되면서 더욱 심화되었다. 미국의 일부 논문에서는 공의결권 문제가 심화될 경우 공시규제만으로는 SPAC을 통한 기업공개의 문제가 해결되기 어려울 것이라는 우려를 제기하기도 한다. 우리나라는 2009년부터 발빠르게 SPAC 상장을 할 수 있는 제도적 기반을 마련하여 지금까지 활발히 이용되고 있다. 그러나 보다 SPAC 제도가 안정적 운영을 위하여 규제기관이 주축이 되어 운용되다보니 상품의 복잡성과 시장의 발전을 적극적으로 반영하지 못 하는 아쉬움이 있다. 따라서 SPAC 상장을 둘러싼 이해관계자들의 규율을 통하여 보다 유연하게 제도를 운영할 수 있는 환경을 지향할 필요가 있다. 구체적인 방안으로는 SPAC 상장을 둘러싼 이해상충 관계의 공시 및 관련한 투자자 교육을 강화하고, 부실공시책임의 실효성을 확보하여 SPAC의 발기인이나 이사회 뿐 아니라 인수인 등 자본시장 전문가들의 due diligence를 수행할 유인을 강화하고 부수적으로는 예측정보에 대한 자본시장법의 규정의 개정을 검토하여야 할 것이다. 또한 합병의 공정성 확보를 위하여 이사회의 독립성을 고취하고 주주총회의 기능을 강화해야 한다는 기업결합 일반에 관한 법리가 SPAC을 통한 기업공개과정에 대해서도 실효성을 확보할 수 있도록 해야 할 것이다.

Abstract

The Korean Exchange (KRX) has implemented SPAC listing under section 6(4) of the Enforcement Decree of the Financial Investment Services and Capital Markets Act. Recently, disputes related to SPACs have increased in the US. In these disputes, the complaint contends that SPACs directors have a structural conflict and criticizes the lack of due diligence. In addition, various preceding studies emphasized that the empty voting and forward-looking information would be problematic in SPAC listing. In reference to SECʼs SPAC Guidance(Dec 2020) and ESMAʼs Public Statement(Jul 2021), this paper suggests that implementing a robust due diligence on the Sponsor or the underwriter to mitigate risks relevant through stressing the civil liabilities for misstatement and omission in the disclosure statement. In addition, amendments to the Capital Market Act on forward-looking information should be considered, for it could be too narrow to regulate various types of corporate listings. Legal arrangements such as the director's fiduciary standards for ensuring M&A Fairness should be devised. Furthermore, it is important that investors are provided with the information necessary to understand the structure of SPAC transactions before making any investment decisions.

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