콜옵션 전환사채 발행기업의 이익조정
Earnings Management of Firms Issued Callable Convertible Bonds
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초록
2013년 8월 29일부로 분리형 사모 신주인수권부사채의 발행이 전면 금지됨에 따라 제3자에게 콜옵션을 부여하는 새로운 형태의 콜옵션 전환사채가 등장하였다. 이후 콜옵션 전환사채의 발행이 급격하게 증가하고 시장은 콜옵션 전환사채를 분리형 사모 BW가 진화한 형태로 이해하여 우려가 커지고 있지만 감독당국은 이를 방관하고 있다. 윤평식(2020b)이 공시효과를 분석한 것과 달리, 본 연구는 콜옵션 전환사채의 문제점을 분석하는 하나의 방법으로 이익조정 여부를 분석한다. 이를 위해 2013년 10월 31일부터 2017년 12월말까지 발행된 사모 전환사채 1,015건을 대상으로 콜옵션 전환사채(226건) 발행기업이 표준형 전환사채(789건) 발행기업에 비하여 최대주주의 이익을 극대화하기 위하여 상대적으로 이익을 많이 조정하는지 분석한다. 분석 결과, 콜옵션 전환사채 발행기업은 표준형 전환사채 발행기업에 비해 발행 전년도와 발행연도에는 이익조정을 하지 않지만, 발행 차년도(t+1)에는 재량적 발생액과 실제이익조정액 모두를 이용하여 이익조정을 유의적으로 적게 하는 것으로 나타난다. 이는 콜옵션 전환사채의 경우 전환이 유리한 경우에만 콜옵션을 양도받아 절대 손해보는 경우가 발생하지 않으므로 일단 주가를 하락시켜 리픽싱이 이루어지면 차후에 주가 상승을 유도하여 더 큰 이익을 얻으려는 시도로 해석된다.
Abstract
As of August 29, 2013, the issue of privately-placed detachable bonds with warrants(BWs) was prohibited. Accordingly, a new type of callable convertible bond(CB) was established that granted call options to third parties. The issue of callable CBs has increased rapidly and the market has recognized callable CBs as a form of evolved privately-placed detachable BWs. However, financial authorities have stood on the sidelines. This study analyzes earnings management in order to examine the problems of callable convertible bonds. We examine CBs issued between 2013 and 2017 and investigate whether the largest shareholders of firms issued callable CBs use earnings management in order to maximize profits. Firms can manage earnings either by discretionary accruals or by real earnings management. We find that firms issued callable CBs do not manage earnings compared with firms issued standard CBs from one year before the year of issuance. However, firms issued callable CBs use significantly less discretionary accruals and real earnings one year after issuance, compared with firms issued standard CBs. This is explained as an attempt to pursue larger gains by lowering conversion price because callable CB owners only buy CBs if call options are in the money.
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