배당변화와 미래 수익성 예측
Do Dividend Policy Changes Predict Future Earnings?
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초록
배당의 정보효과를 분석한 국내 선행연구들은 기업별 배당규모를 측정할 때, 순이익 대비 배당금을 의미하는 배당성향을 주로 사용하였다. 하지만 배당지급에 대한 규제가 약한 미국 등 선진 자본시장과는 달리, 한국에서는 주로 이익잉여금에 근거한 배당가능이익의 범위 내에서 배당을 지불하도록 규정되어 있다. 그러므로 배당가능이익 배당률의 측면에서 배당의 정보효과를 추가로 분석해 볼 필요성이 존재한다. 본 연구는 국내 기업 배당규모의 횡단면적 차이를 반영하는 변수로 배당가능이익 배당률을 제시하고, 배당가능이익 배당률을 사용하여 배당의 정보효과를 검증한다. 배당의 정보효과를 분석하기 위해 배당변화와 향후 기업이익 변화와의 사후적인 관련성을 분석함으로써, 배당의 정보효과에 대한 보다 직접적인 분석을 수행하고 있다. 또한 배당비율 추정에는 현금배당뿐만 아닌 자사주 순매입도 포함하여 최근 기업들의 배당정책을 합리적으로 반영하였다. 배당가능이익 배당률의 변화를 설명변수로 하고, 기업이익의 변화율을 종속변수로 하여, 2003년부터 2009년까지 한국거래소에 상장되어 있는 배당기업들을 대상으로 회귀분석을 수행하여 배당의 정보효과를 분석하였다. 분석결과에 의하면, 배당가능이익 배당률과 미래이익의 변화는 오히려 음(-)의 상관관계를 나타내는 것으로 나타났다. 이는 한국 상황에서 배당의 정보효과를 부인하는 결과로 해석된다. 미래이익의 측정을 영업이익과 경상이익 등 다양한 방법으로 시도했으나 분석결과는 강건한 것으로 나타났다. 또한 자사주 순매입을 도입한 확장된 배당비율들도 현금 배당비율과 같이 배당의 정보효과를 지지하지 않았다. 다만 배당성향을 이용한 분석에서는 배당성향의 증가와 미래이익의 증가 사이에 양(+)의 상관관계가 존재하는데, 이는 기업이익의 평균회귀 현상에 의해 도출된 무의미한 관계 (spurious relationship)일 가능성을 배제할 수 없다.
Abstract
Signaling theory argues that managers use dividend policy to signal the future prospects of firm’s operational performance. According to the theory, the future operational performance would be enhanced after the firm increases dividends. In this paper, we investigate the information content of dividend. Specifically we examine whether dividend policy changes have the predictive power to the future earnings, using the sample of firms which have been continuously listed on Korean Stock Exchange during the period of year 2003 to 2009. We also include stock repurchase in firm’s dividend policy. Dividend payout ratio, which is the commonly used variable for dividend policy, has a logical limitation in measuring the cross-sectional variations of firms’ dividend policy in Korea. Considering the regulations on dividend payment in Korean firms, we suggest that the appropriate proxy variable of dividend policy in Korea is the ratio of dividend to distributable income, not to net income. The ratio of dividend to distributable income appropriately reflects firm’s dividend changes relative to its earnings. Our empirical resutls show that the ratio of dividend to distributable income does not have any predictive power to the change of future ordinary income, or operating income. Instead, there exists a significant negative correlation between dividends and future earnings, which are contrary to signaling theory. The results still hold even if we include stock repurchase in firms’ payout. Our empirical results overall provide evidence against the concept of information content of dividend in Korea.
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