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조세회피와 주가폭락위험

Tax Avoidance and Stock Price Crash Risk

김현진
한국세무회계학회 (Kata(Korean Association Of Tax & Accounting))|2019.09|세무회계연구 (Tax Accounting Research)|제61호|pp. 61-96|DOI 10.35349/tar.2019..61.004

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조세회피대리인이론Agency theoryTax avoidance소유와 경영의 분리주가폭락위험Stock price riskSeparation of ownership and Management

초록

Kim et al.(2011)은 대리인 이론의 관점에서 경영자가 조세회피를 통해 부정적 정보를 은닉하였다면 일정시점에 누적된 부정적인 정보가 일시에 많은 양이 전달되면서 해당 기업의 주가는 폭락할 가능성이 있다고 하였다. 그러나 우리나라의 경우 소유와 경영의 분리정도가 낮고 회계기준과 세법의 일치성이 높기 때문에 미국기업을 대상으로 한 분석결과와 차별적일 가능성이 존재한다. 이러한 관점에서 본 연구는 국내기업을 대상으로 조세회피 행위 본 연구는 개별기업의 조세회피행위가 주가폭락위험에 미치는 영향을 분석하였다. 본 연구는 조세회피가 주가폭락위험에 미치는 영향을 실증적으로 검증하기 위해 2012년부터 2018년까지 유가증권시장과 코스닥시장에 상장된 기업을 대상으로 다중회귀분석을 실시하였다. 조세회피는 Desai & Dharmapala(2006)에 의해 측정된 재량적 회계이익과 Wilkie & Limberg(1993)가 제시한 과세소득의 차이 및 자본단위당 조세보조금으로 측정하였다. 그리고 주가폭락위험을 측정하기 위해 각 기업－연도별로 확장된 시장모형을 통해 개별기업의 주별 주식수익률을 추정하였다. 그런 다음 Chen et al.(2001)의 연구에 따라 주별 잔차수익률의 조건부 음(－)의 왜도와 “down－to－up volatility”로 알려진 잔차수익률의 비대칭적 변동성으로 측정하였다. 분석결과, Kim et al.(2011)과는 달리 개별기업의 조세회피행위는 주가폭락위험을 감소시키는 것으로 나타났다. 특히, 실제 주가폭락을 경험한 기업을 제외한 분석결과 이러한 관련성은 더욱 강력하게 나타났다. 아울러 주가폭락위험의 측정기간(2년, 3년)을 확장하여 분석결과 역시 대체로 유사한 결과를 나타냈다. 한편, 비재벌기업만을 대상으로 분석한 결과 조세회피 성향은 주가폭락위험을 감소시키는 것으로 나타났으나 재벌기업을 대상으로 분석한 결과 조세회피 성향과 주가폭락위험 사이에는 의미 있는 관련성을 발견할 수 없었다. 본 연구의 공헌점은 미국기업과는 차별적인 특성을 지니는 국내기업을 대상으로 조세회피가 주가폭락위험에 미치는 영향을 분석하였고 미국기업을 대상으로 분석한 Kim et al.(2011)과 차별적인 결과를 도출하였다는 것이다. 그러므로 조세회피가 자본시장에 미치는 영향에 관한 연구를 수행하고자 한다면 차별적인 기업환경을 고려하는 것은 필수적임을 시사한다.

Abstract

In agency theory framework, Kim et al.(2011) argues that tax avoidance is positively associated with firm－specific stock price crash risk. Because managers have incentive to conceal bad news through tax avoidance, the managerial tendency lead to bad news being stockpiled within the firms. When such a tipping point arrives, all hidden bad news will come out once, resulting a crash. However, this argument overlooks an different feature between U.S firms and Korean firms. In Korea, the separation of ownership and control is low and there is a high conformity between accounting standards and tax laws. From this point of view, this paper examines the relation between tax avoidance and firm－specific stock price crash risk using sample of Korean firms for the period 2012－2018. To investigate the effects of tax avoidance on the stock price crash risk, this paper conducts multiple regression analysis for firms listed on the KOSPI and KOSDAQ market from 2012 to 2018. This paper use two proxies for tax avoidance, first proxy is the discretionary book－tax difference measured by Desai & Dharmapala(2006). And second proxy is tax subsidy on equity suggested by Wilkie & Limberg(1993). To calculate the measures of firm－specific crash risk, this paper first estimates firm－specific weekly returns from the expanded market model regression for each firm and year, and then calculate the negative conditional returns skewness measure of Chen et al.(2001). As another proxy for crash risk is the asymmetric volatility of the firm－specific weekly residual stock returns estimated by expanded market model regression called the “down－to－up volatility” measure by Chen et al.(2001). According to results, tax avoidance is negatively associated with firm－specific stock price crash risk, and this isn’t consistent with Kim et al.(2011). In particular, when analysis except for firms actually experiencing stock price crash, I find that negative relation between tax avoidance and crash risk is stronger than results using whole sample. Furthermore, tax avoidance is negatively related to longer－interval crash risk measured for the two(or three)－year－ahead window. In addition, this paper finds that negative relation between tax avoidance and crash risk is stronger in non－chaebol firms than chaebol firms. The contributions of this paper are that investigates the effect tax avoidance on stock price crash risk for Korea firms with different feature from US firms, and suggests different results Kim et al.(2011) investigating for US firms. Therefore, this paper suggests the necessity for considering different corporate environment when studying about the effects the tax avoidance on the capital market.

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