스튜어드십 코드와 연기금의 경영관여 - 한계와 과제 -
A Study on Stewardship Code and Shareholder Engagement by Public Pension Fund
0
조회
0
다운로드
3
인용
0
참고문헌
키워드
초록
공정경제를 실현하는 수단으로 연기금이 주도하는 스튜어드십 행동주의에 대한 기대가 높아지고 있다. 자본시장 비중이 큰 연기금을 활용하여 능동적 주주권을 행사함으로써 재벌개혁과 자본시장의 질서 개선을 꾀하려는 것이다. 그런데 선량한 청지기로서 기관투자자의 선의를 의제하는 접근이 과연 기업의 장기적인 발전과 기관투자자의 수익성을 높이는 데 도움이 될 것인지는 의문이다. 그 이유는 다음과 같다. 첫째, 스튜어드십 행동주의는 처음의 취지와 다르게 행동주의 주주의 사적 이익을 강화하는 수단으로 쓰일 위험성이 있다. 주주의 이해관계는 다양하고 주식대차거래나 파생금융상품의 활용으로 나타난 ʻ의결권과 경제적 이해관계의 분리 현상(decoupling)ʼ은 이러한 이해관계의 이질성을 더욱 심화시킬 것이다. 1주 1의결권 원칙에 따른 개별 주주의 의결권 행사가 전체 주주의 편익으로 당연히 귀속될 것이라는 기본 가정이 도전받게 된 것이다. 이 경우, 경영진의 대리인 문제는 기관투자자로 이전될 뿐이므로 강력한 행동주의자의 존재는 오히려 다른 주주의 이익을 침해하는 계기가 될 수 있다. 둘째, 소유와 경영의 분리에 따라 경영성과에 직접적으로 책임지지 않는 주주의 관여가 경영성과를 높일 것이라는 기존의 역할분담을 수정하는 데 필요한 사회적 편익분석에 대한 노력이 간과되었다. 특히, 주주관여활동의 경제적 효용성을 뒷받침하는 효율적 시장가설은 그 역할에 한계가 있다. 의도적으로 기업의 장기가치를 지나치게 할인하는 문제가 있기 때문이다. 스튜어드십 행동주의의 경우, 장기가치의 지나친 할증이 문제 된다. 셋째, 연기금이 주도하는 스튜어드십 행동주의는 정치적·사회적 영향력으로부터 자유롭기 어렵다. 특히 연기금을 일종의 사회적 자본으로 이해하는 경우 재정규율이 약화되므로 연기금의 적립목적에 따른 운용이 어려워지게 된다. 예컨대, 국민연금은 재벌가의 갑질을 이유로 스튜어드십 행동주의에 나섰는데 이는 손쉽게 우호적인 여론을 얻기 위한 것일 뿐 갑질문제의 해결이 연기금의 운용목표라거나 장기적인 기업가치 개선으로 당연히 이어질 것이라고 결론내릴 수는 없다. 심지어 국민연금은 행동주의에 나선 뒤 얼마 지나지 않아 대한항공과 한진칼의 지분을 상당 부분 매각하였는데 이는 기업의 장기적인 발전을 꾀하려는 스튜어드십 행동주의의 취지와도 부합하지 않는다. 넷째, 연기금의 투자전략으로서 상당한 비중을 차지하는 패시브 운용은 효율성 측면에서 연기금의 경영관여를 제약하는 요소이며 대상 선정기준 등을 마련함에 있어서 공정성을 갖추어야 한다는 요구를 경영관여라는 행동이 가지는 공익성과 혼동할 우려가 있다. 선의를 의제하는 방식으로 공정성의 요구를 해결하려 드는 것이다. 이를 극복하기 위해서는 스튜어드십 책임의 본령이 연기금의 의사결정이 부당하게 왜곡되는 것을 막는 데 있는 것이라는 점을 분명히 하여야 한다. 신인의무를 스튜어드십 책임의 해석한계로 인정하고 연기금과 같이 상당한 영향력을 가지는 기관투자자에게 충실의무를 부과하며 국민연금 수탁자책임전문위원회의 지위와 역할을 분명히 하는 것은 이러한 노력의 시작이 된다.
Abstract
This paper studies the premise that stewardship engagement as a shareholder contributes to the portfolio companiesʼ sustainability and shareholder profitability. Stewardship activism runs based on shareholder primacy. Shareholder democracy and shareholder capitalism by institutional institutions are considered as the essential ways to ease the agency problem under agency capitalism. This paper casts doubts on this premise that enforcing shareholder power can fulfill all shareholdersʼ interests. Shareholdersʼ interests are highly fragmented. Especially, the widespread uses of financial derivatives increase the risk of pursuing activistsʼ private interests under the expense of other shareholders. Also, the stewardship activism led by public pension fund is vulnerable to political influences. This paper suggests stewardship code should be figured out solely for enhancing beneficiariesʼ economic value, not for the public good. Besides, efforts to balance the enforcing shareholdersʼ power and responsibility should be looked at more closely.
참고문헌 (94)
- 강대섭, "회사지배구조와 기관투자자의 역할", 상사판례연구, 15 (2003), 한국상사판례학회
- 강윤식, "기관투자자의 의결권 행사와 주주총회 의안분석 기관", CGS 리포트, 1(1) (2011), 한국기업지배구조원
- 강윤식, "국민연금기금의 효율적 주주권 행사 방안", 기업지배구조리뷰, (79) (2015), 한국기업지배구조원
- 강정민, "국민연금 등 기관투자자의 적극적 주주권 행사를 가로막는 법·제도상제약과 그 개선방안", 경제개혁이슈, 2019(4) (2019), 경제개혁연대
- 국민연금 책임투자와 스튜어드십 코드에 관한 연구(Ⅱ), "고려대학교 산학협력단", 국민연금공단 국민연금연구원, ~, pp.용역보고서 2017-04 (2017)
- 국회예산정책처, "사회보장정책 분석 Ⅱ(소득보장)" (2020)
- 권재열, "회사 개념의 현대적 수정에 관한 소고", 법학연구, 20(1), pp.269~294 (2017), 법학연구소
- 권종호, "엘리엇 사태에 비추어 본 기관투자자의 의결권행사의 쟁점－국민연금의 의결권행사와 스튜어드십 코드를 소재로－", 경영법률, 26(2), pp.47~85 (2016), 한국경영법률학회
- 김경일, "행동주의 헤지펀드와 대량보유보고규제에 관한 연구", 상사법연구, 39(1), pp.309~344 (2020), 한국상사법학회
- 스튜어드십 코드 도입 여부가 자산운용사 반대의결권 행사에미치는 영향, "KCGS Report", 2019, ~, pp.한국기업지배구조원
- 김재범, "주주 충실의무론의 수용 - 이사 충실의무와 관련하여 -", 비교사법, 22(1), pp.175~204 (2015), 한국사법학회[DOI]
- 김택주, "국민연금의 스튜어드십 활동", 상사판례연구, 31(4), pp.109~158 (2018), 한국상사판례학회[DOI]
- 김택주, "기관투자자의 경영관여", 법과 기업 연구, 4(1), pp.45~94 (2014), 법학연구소
- 남재우, "국민연금기금 스튜어드십코드 도입에 관한 소고", 자본시장포커스, 2017(15) (2017), 자본시장연구원
- 노미리, "헤지펀드 행동주의가 증가한 원인과 대응방안 - 미국 사례를 중심으로 -", 동아법학, (69), pp.171~201 (2015), 법학연구소
- 문정해, "주주행동주의 규제를 위한 충실의무 적용에 관한 연구", 비교사법, 16(1), pp.367~395 (2009), 한국사법학회[DOI]
- 박선영, "대리인 자본주의와 기관투자자의 주주활동", 자본시장포커스, 2019(16) (2019), 자본시장연구원
- 박준, "삼성물산 합병의 회사법적 쟁점", BFL, (74) (2015), 서울대학교 금융법센터
- 박창균, "국민연금기금의 적극적 주주권 행사와 지배구조", 국내기업의 지배구조주요 이슈와 정책방향 세미나, 고려대학교 기업지배구조연구소, 2019, ~
- 서완석, "장기주주와 장기자본 - 미국에서의 논의를 중심으로 -", 상사법연구, 34(2), pp.175~240 (2015), 한국상사법학회
- 서완석, "주주행동주의의 문제점과 대처방안", 성균관법학, 26(1), pp.195~245 (2014), 법학연구원[DOI]
- 서완석, "지배주주와 주주유한책임원칙", 상사법연구, 23(3), pp.407~462 (2004), 한국상사법학회
- 성승제, "스튜어드십 코드의 문제점과 개선방안" (2016), 한국법제연구원
- 송민경, "한국형 스튜어드십 코드 도입 방향과 세부내용 -기관투자자의 수탁자책임에 관한 원칙", 2015 스튜어드십 코드 도입 공청회 (2015), 한국기업지배구조원[DOI]
- 송옥렬, "상법강의" (2013), 홍문사
- 송홍선, "2019년 정기주총과 주주권 행사에 관한 소고ʼ", 자본시장포커스, 2019(9) (2019), 자본시장연구원
- 스튜어드십코드와 기관투자자의 주주권 행사, "송홍선", 자본시장연구원, ~, pp.조사보고서 18-02 (2018)
- 송홍선, "ʻ기관투자자의 주주권 행사 활성화 방안", 자본시장포커스, 2017(25) (2017), 자본시장연구원
- 신석훈, "최근 기관투자자의 ESG (Environment, Social, Governance) 요구 강화에 따른 회사법의 쟁점과 과제", 상사법연구, 38(2), pp.1~44 (2019), 한국상사법학회[DOI]
- 신석훈, "글로벌 금융위기 이후 회사 소유ㆍ지배구조 정책 동향과 시사점", 법학연구, 26(1), pp.31~65 (2016), 법학연구원
- 글로벌 금융위기와 회사지배구조 –미국 개혁 논쟁의 시사점, "신석훈", 한국경제연구원, ~, pp.정책연구 2010-11 (2010)
- 신장섭, "왜곡된 스튜어드십 코드와 국민연금의 진로" (2018), 나남
- 신진영, "내부 및 외부 지배구조의 형태와 효율성", 기업지배구조리뷰, (85) (2018), 한국기업지배구조원
- 안상희, "기관투자자의 주총 의결권행사 내역을 통해 본 주주활동 현황" (2019), 대신지배구조연구소
- 안택식, "연기금주주의 의결권 행사와 주주의 충실의무", 한양법학, 23(2), pp.121~151 (2012), 한양법학회[DOI]
- 원종현, "국민연금의 기금운용과 주주권 행사", 월간 복지동향, (191) (2014), 참여연대 사회복지위원회
- 이상복, "기관투자자로서 연금제도의 개선과제 - 국민연금과 퇴직연금을 중심으로-", 상사판례연구, 21(4), pp.357~401 (2008), 한국상사판례학회
- 임정하, "주주의 개념과 회사법적 지위에 대한 고찰", 상사법연구, 37(2), pp.37~80 (2018), 한국상사법학회[DOI]
- 임정하, "TRS와 의결권 행사 -회사법 및 공정거래법상 문제를 중심으로-", 기업법연구, 31(1), pp.329~365 (2017), 한국기업법학회[DOI]
- 장근영, "기업집단과 기관투자자의 역할", 상사법연구, 35(3), pp.93~139 (2016), 한국상사법학회[DOI]
- 장우영, "기관투자자의 경영관여와 상장회사에 대한 소수주주권 행사요건에 관한 고찰", 기업법연구, 34(2), pp.43~66 (2020), 한국기업법학회
- 장우영, "주주로서 기관투자자의 경영관여에 대한 비판적 고찰", 기업법연구, 33(2), pp.209~234 (2019), 한국기업법학회[DOI]
- 장우영, "기업지배구조 개선을 위한 기관투자자의 역할과 과제", 법제연구, (45), pp.239~268 (2013), 한국법제연구원
- 장우영, "국민연금기금의 법적 성격과 운용원칙에 관한 연구", 상사법연구, 31(3), pp.211~256 (2012), 한국상사법학회
- 장정애, "연기금 기관투자자의 행동주의에 관한 소고", 경영법률, 22(1), pp.113~142 (2011), 한국경영법률학회
- 정대익, "주주행동주의의 법적 한계", 경영법률, 27(2), pp.235~287 (2017), 한국경영법률학회
- 정우영, "주주총회 활성화를 위한 의결권행사제도 개선방안", 법학연구, 26(3), pp.137~162 (2018), 법학연구소[DOI]
- 조동근, "왜곡된 국민연금 지배구조하의 스튜어드십 코드를 통한 주주권 행사, 연금사회주의 경계해야", 공정한 국민연금 주주권 행사의 지배구조와 정책방향 토론회 (2020), 바른사회시민회의[DOI]
- 최문희, "기관투자자의 주주권 행사와 의결권 자문기관", BFL, (100) (2020), 서울대학교 금융법센터
- 최문희, "스튜어드십 코드와 기관투자자의 경영관여의 몇 가지 논점 - EU, 영국, 일본법과의 비교를 통하여 -", 금융법연구, 16(2), pp.95~141 (2019), 한국금융법학회[DOI]
- 최문희, "기관투자자의 의결권 행사의 개선과 의결권 자문회사의 활용", 경제법연구, 7(1), pp.135~170 (2008), 한국경제법학회[DOI]
- 한국기업지배구조원, "한국 스튜어드십 코드 제1차 해설서" (2017)
- Anabtawi, Iman, "Some Skepticism about Increasing Shareholder Power" (2005)
- Anabtawi, Iman, "Fiduciary Duties for Activist Shareholders", Stan. L. Rev, 60, pp.1255~ (2008)
- Bainbridge, Stephen M, "Director Primacy and Shareholder Disempowerment", Harv. L. Rev, 119, pp.1735~ (2006)
- Bebchuk, Lucian A, "The Case for Increasing Shareholder Power", Harv. L. Rev, 118, pp.833~ (2005)
- The Long-Term Effects of Hedge Fund Activism, "Bebchuk, Lucian A", NBER, ~, pp.NBER Working Paper Series-21227 (2015)
- Cheffins, Brian R, "The Stewardship Codeʼs Achillesʼ Heel", MLR, 73, pp.1004~ (2010)
- Emeka Duruigbo, "Tackling Shareholder Short-Termism and Managerial Myopia", SSRN Electronic Journal (2011), Elsevier BV[DOI]
- Furchtgott-Roth, Diana, "Union vs. Private Pension Plans: How Secure Are Union Membersʼ Retirements" (2008), Hudson Institute
- Gilson, Ronald J, "The Mechanisms of Market Efficiency", Va. L. Rev, 70, pp.549~ (1984)
- Energy and Industrial Strategy Committee Corporate Governance Fourth Report of Session 2016–17, "House of Commons Business", ~ (2017)
- Iglesias, Augusto, "Part I: Evidence from the International Experience" (2000)
- Karmel, Roberta, "Should a Duty to the Corporation Be Imposed on Institutional Shareholders", Bus. Law, 60, pp.1~ (2004)
- Kihlstorm, Richard E, "Corporate Policy and the Coherence of Delaware Takeover Law", U. Pa. L. Rev, 152, pp.523~ (2003)
- Macey, Jonathan R, "Efficient Capital Markets, Corporate Disclosure, and Enron", Cornell L. Rev, 89, pp.394~ (2004)
- Romano, Roberta, "Public Pension Fund Activism in Corporate Governance Reconsidered", Colum. L. Rev, 93, pp.795~ (1993)
- Strine Jr., Leo E, "Toward Common Sense and Common Ground? Reflections on the Shared Interests of Managers and Labor in a More Rational System of Corporate Governance", J. Corp. L, 33, pp.1~ (2007)
- Velasco, Julian, "Taking Shareholder Rights Seriously", U.C. Davis. Rev, 41, pp.605~ (2007)
- Walker, David, "A Review of Corporate Governance in UK Banks and other Financial Industry Entities: Final Recommendations" (2009)
- Wang, Yong, "Shareholder Activism of Public Pension Funds:The Political Facet", J. Bank. & Fin, 60, pp.138~ (2015)
- Williams, Cynthia A, "An Emerging Third Way? The Erosion of the Anglo-American Shareholder Value Construct", Cornell Int’l L. J, 38, pp.493~ (2005)
- Why Stewardship is Proving Elusive for Institutional Investors, "Wong, Simon C. Y", Butterworths J. Intʼl Bank. & Fin. L., NW L. & Econ, ~, pp.Research Paper No. 10-28 (2010)
- 조양호 경영권 박탈, 재벌 총수 전횡 끝내는 계기 되기를, "경향신문", 2019
- 국민연금기금운용위원회, "대한항공·한진칼에 대한 주주권 행사여부 및 행사범위 결정, 제2019-2호", ~ (2019)
- 국회, "제20대 국회 제362회 제2차, ʻ보건복지위원회 회의록ʼ", ~ (2018)
- 국민연금은 대한항공 주총서 ʻ국민 뜻ʼ 행사할까?, , 2019
- 동아일보, "주총 캐스팅보트ʼ 국민연금 수탁자위 구성완료", ~ (2020)
- 기업들이 납득 못하는 국민연금의 제멋대로 블랙리스트, , 2020
- 매일경제, "국민연금 지분 5% 이상 313곳…10% 넘는 곳도 100개사 육박", ~ (2020)
- 매일경제, "국민 집사ʼ 국민연금…자신의 집사에는 권한 안줘", ~ (2019)
- 보건복지부, "2020년도 제1차 국민연금기금운용위원회 보고사항 2020-3호" (2020)
- 보건복지부, "별지 1: 국민연금기금 적극적 주주활동 가이드라인(안)" (2019)
- 보건복지부, "2019년도 제3차 국민연금기금운용위원회 보고사항(2019-9호)" (2019)
- BUSINESSPOST, "국민연금 주주총회 반대위력은 미풍, 그래도 ʻ거수기ʼ 벗어나", ~ (2020)
- 서울신문, "주총 거수기ʼ 오명 벗는 국민연금", ~ (2019)
- 연합뉴스, "국민연금으로 감염병 전문병원 짓자ʼ…공공투자 실현에 관심", ~ (2020)
- 연합뉴스, "국민연금, 삼성그룹 합병안 밀어주고 5천900억원 평가손실", ~ (2016)
- 중앙일보, "박능후 ʻ국민연금, 적절 수익 보장된다면 국민임대주택에 투자 검토", ~ (2020)
- 국민연금, 좌고우면 말고 국민 뜻따라 조양호 재선임 반대해야, , 2019
- 청와대, "공정경제 추진전략회의 모두발언", ~ (2019)
- 한국경제, "대한항공 대표 갈아치운 국민연금...조양호 회장, 20년 만에 ʻ강제퇴진", ~ (2019)
- 한국기업지배구조원 보도자료, "자본시장법상 의결권 행사 충실의무 도입(2013년)의 실효성 점검을 위한 2015년 기관투자자 의결권 행사 현황 분석 및시사점", ~ (2016)
- Susanne Craig, "The Giant of Shareholders, Quietly Stirring", N.Y. Times, ~ (2013)