기업지배구조가 내부자 거래의 수익성에 영향을 미치는가?
Does Corporate Governance Affect the Profitability of Insider Trading?
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초록
본 연구는 2004년 1월부터 2010년 12월까지 7년 동안 거래된 총 19,938건의 내부자 거래의 수익성을 거래일 이후 6개월과 12개월 누적초과수익률로 계산하여 분석하였다. 분석결과, 기존의 국내 연구결과와 달리, 매수거래의 초과수익률이 매도거래의 초과수익률보다 크게 나타났다. 또한 기업 간 차이를 통제한 후, 지배구조가 좋은 기업의 내부자는 지배구조가 나쁜 기업의 내부자에 비하여 매수거래를 통해서 더 작은 수익률을 얻음을 확인하였다(매도거래의 경우에는 유의적 관계가 성립하지 않음). 그러나 자본시장법이 시행된 2009년 이후로 분석을 제한하면, 지배구조가 좋은 기업의 내부자는 매수거래와 매도거래에서 모두 유의적으로 작은 수익률을 얻으며, 내부자 유형별로 분석하면 이 결과는 주요주주의 경우에는 성립하지 않고, 내부정보의 불법 이용에 대한 압력을 많이 받는 최대주주와 임원의 경우에만 성립한다. 최대주주는 다른 유형의 내부자에 비해 매수거래와 매도거래에서 모두 매우 유의적으로 큰 수익률을 얻었지만, 이런 유의성은 2009년 자본시장법 시행 이후 완전히 사라지는 것으로 분석된다. 결론적으로, 지배구조가 좋은 기업의 내부자는 내부자 거래를 통하여 지배구조가 취약한 기업의 내부자에 비하여 더 작은 초과수익률을 얻는데 이는 모니터링가설을 지지하며, 또한 자본시장법 시행이 내부자 거래의 수익성 및 지배구조와의 연관성에 영향을 미치는 것으로 보인다.
Abstract
This paper examines cumulative abnormal returns (CAR) of 19,938 insider trades over the seven-year period from 2004 to 2010. We find that the CAR of insider buying is significantly larger than that of insider selling in absolute term. In addition, we also find that insiders of good corporate governance firms earn significantly smaller CAR after insider buying than those of bad corporate governance firms, but not after insider selling. However, only for the period after new Capital Market Act is implemented in 2009, in consistent with monitoring hypothesis, insiders of good-governance firms earn significantly smaller returns after both insider buying and selling than those of bad-governance firms. We also find that the largest shareholders earn significantly larger CAR than other insiders after both buying and selling, but this significant difference goes away after the implementation of Capital Market Act.
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