채권위험프리미엄과 경기변동
Bond Risk Premia and Business Cycle
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초록
본 연구에서는 우리나라 채권시장에서의 기대가설 성립 여부를 실증적으로 분석하고 Cochrane and Piazzesi(2005)에서 고안된 수익률예측요인(return-forecasting factor)의 이론적인 의미를 정립하고자 하였다. 우리나라 국채자료를 이용하여 분석해 본 결과 기대가설은 성립되지 않아 위험프리미엄은 상수가 아닌 시변변수임이 확인되었다. 이러한 분석결과를 바탕으로 본고에서는 위험프리미엄으로 표현되는 수익률예측요인을 도출하고 이자율모형과 결합한 결과, 동 요인이 이론적으로 이자율 변동성과 밀접한 관련성을 가진다는 것을 증명하였고 실증적으로도 변동성의 수익률예측요인에 대한 설명력이 45% 수준으로 나타남을 보였다. 일반적으로 이자율 변동성은 경기변동과 상관관계가 높다는 점을 고려할 때 수익률예측요인이 경기예측에 유용한 수단이 될 수 있다는 점을 감안하여 동 요인이 경기변동 및 경기국면전환을 예측하는 데에 어느 정도 유의성을 가지는 지를 살펴보았다. 실증분석 결과 수익률예측요인은 경기동행지수, 산업생산갭, 인플레이션에 대해 20～50% 수준의 높은 예측력을 가지고 있는 것으로 나타났다. 또한 Probit 모형을 이용한 경기불황 예고확률에서도 경기국면에 따라 상이한 패턴을 보임으로서 불황예고지표로서도 유용한 도구임이 확인되었다. 수익률예측요인의 경기예측력은 1년 정도를 전후해서 높게 나타나고 있음을 고려할 때 현행 경기선행지표에 대한 보조지표로서 향후 높은 활용도가 기대된다.
Abstract
This paper aims to study the empirical evidence of existence of expectations hypothesis in Korean bond markets and to discuss the theoretical and empirical implications of return-forecasting factors, introduced by Cochrane and Piazzesi (2005). Empirical results show that the expectations hypothesis is not supported in Korean bond markets, which concludes that the bond risk premia are time-varying. Combining the return-forecasting factor with interest rate models, we found the factor is closely related with interest rate volatility, and empirical tests also support theoretical predictions. Considering interest volatility being highly correlated with business cycles, we conjecture that the return-forecasting factor can be employed as a valid predictor of business cycles or recessions. We test the effectiveness of the return-forecasting factor to predict coincident indicator, industrial production gap, and CPI inflation and find the predictive powers are comfortably high ranging between 20～50%. Besides, we also construct a Probit model to verify how effectively the return-forecasting factor predict the arrival of recessions. Estimation results show that the starts of recession are well predicted by the return-forecasting factor, while stock returns are poor in predicting the arrival. Considering its high predictive power, the return-forecasting factor is expected to be used as an auxiliary indicator to the current leading indicators.
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