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논문KCI 등재

다요인 모형과 위험의 시장가격에 관한 연구

Multi Factor Model and Market Price of Risk

장국현|홍민구
한국재무관리학회 (Korea Financial Management Association)|2012.09|재무관리연구 (THE KOREAN JOURNAL OF FINANCIAL MANAGEMENT)|제29권 제3호|pp. 1-22

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요인모형Factor ModelMomentum모멘텀가치주조건부 CAPM위험의 시장가격다변량 GARCH-MConditional CAPMMarket Price of RiskValue StockMultivariate GARCH-M
주제분류경영학

초록

본 연구에서는 기존의 Fama and French의 3요인 모형과 장국현(1998)의 다변량 GARCH-M 모형을 동시에 고려하여 한국 증권시장에서 다요인 모형을 고려한 위험의 시장가격에 관한 연구를 수행 하였다. 본 연구의 분석기간은 1990년 8월부터 2011년 12월까지이며 자료는 월별자료를 사용하였다. CAPM에서 시장포트폴리오의 대용치로는 월별 KOSPI지수를 사용하였고, 개별포트폴리오는 유가 증권시장의 4가지 대표 산업지수인 제조업(MFT), 금융업(FIN), 건설업(CONS) 그리고 유통업(DTB) 지수를 사용하였다. 무위험이자율의 경우 5년 만기 국민주택 1종 채권수익률을 이용하였으며, 요인 모형 등을 분석하기 위해서 사용되는 기업규모요인(SMB), 가치주요인(HML) 그리고 모멘텀요인 (MTM)의 시계열자료는 FnGuide에서 제공되는 시가총액규모, 시장가 대비 장부가, 그리고 모멘텀 기준으로 산출된 지수를 사용하였다. 시변베타 확률모형에 추가적인 요인을 고려한 경우 유통업 (DTB)을 제외한 나머지 산업에서 시변베타를 확인할 수 있었고, 기업규모효과, 가치주효과 그리고 모멘텀효과가 나타나고 있음을 알 수 있었다. 실제로 장국현(1998) 연구의 모형에서 제조업, 금융업, 건설업 지수 등 산업별지수들을 대상으로 CAPM의 price of risk를 라고 하는 상수로 제약하는 모형을 추정하였을 때는 대부분의 경우 위험의 시장가격이 유의적이지 않게 추정되었으나 이들의 모형을 다요인 모형으로 설정하고 추정하였을 때는 전혀 다른 결과가 나오는 것을 확인할 수 있었다.

Abstract

This paper tries to investigate the market price of risk using both multi factor model of Fama and French and multivariate GARCH-M Model of Chang(1998) in Korean stock market. Data cover the monthly KOSPI, four industrial indices such as manufacturing(MFT), financial institutions (FIN), construction(CONS), and distributions(DTB) from August 1990 to December 2011. Multi factors are size factor(SMB), book-to-market factor(HML), and the momentum factor(MTM) respectively. Consideration of multi factors in the time-varying beta random walk model shows unstable beta effect as well as the size, the value, and the momentum effect. Also the estimated market price of risk in time-varying CAPM is statistically significant when we set up multi factor model, which is different from Chang(1998).

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