인적분할과 기업가치
Spin-offs and Firm Value
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초록
본 논문은 2001～2015년 기간 동안 인적분할을 공시한 99개 기업의 주주가치 변화를 측정한다. 특히 가치변화 측정을 위해 분할 전 모회사와 그 연장선으로 분할 후 존속회사만을 비교하는 기존 연구와는 달리, 분할 후 존속회사와 신설회사 가치의 합을 비교 대상으로 한다. 또한 이들 가치변화에 사업전문화, 정보비대칭의 완화, 국내에서 보편적인 지주회사 전환 등의 분할목적이 어떠한 영향을 미치는가를 분석한다. 실증분석 결과를 살펴보면, 인적분할 공시기업의 주주가치는 공시 직후부터 증가하기 시작하여 존속(신설)회사의 변경(재)상장 1년 후까지 평균적으로 19.06% 상승하는 것으로 나타나 인적분할에 대한 시장의 긍정적 기대와 평가가 주가에 반영되고 있음을 알 수 있었다. 그러나 우리나라의 경우에 빈번한, 지주회사 전환 목적의 인적분할에서는 그 상승폭이 상대적으로 높지 않은 것으로 나타나 지배구조 개선과 경영투명성 제고 달성에 대한 시장의 신뢰가 충분하지 않은 것으로 추론된다. 횡단면 분석을 결과를 살펴보면, 신설회사와 존속회사가 다른 업종으로 분할되는 경우, 기업의 정보비대칭성이 높을수록, 대주주지분율이 높을수록, 기업규모가 클수록, 존속회사의 투자효율성이 높을수록, 신설회사의 분할비중이 클수록, 분할목적이 지주회사 전환이 아닌 경우, 코스닥에 상장된 기업일수록 주주가치가 더 크게 증가하는 것으로 나타났다. 또한 지주회사 전환을 목적으로 분할을 하는 기업은 자사주 보유비중이 높더라도 주주가치 증대에 기여할 수 없었으며, 코스닥기업의 경우는 신설회사의 분할비중이 클수록 주주가치가 더 증가하는 것으로 나타났다. 전반적으로 본 논문의 결과는 인적분할의 동기로 국내 경우에 특수한 지주회사 전환을 제외하면 사업전문화와 정보비대칭성 완화 등을 언급한 기존연구들과 일관성을 보인다.
Abstract
This paper examines the change in shareholder value for 99 sample firms that announced a spin-off over the 2001～2015 period. To measure the change in shareholder value, unlike many previous studies that only consider the mother company existing after a spin-off, I consider both mother company and new spunoff company. My empirical results showed that the shareholder value of the sample firms has increased by 19% on average over the one-year period following the new listing of the spin-off companies. This implies that the market’s positive evaluation and expectation on the spin-off are reflected in the stock price. In the case of the spin-offs for converting into a holding company, however, the gain in value was relatively small. This reflects the unsatisfied market credibility in the improvement of corporate governance and management transparency, I infer. It also turned out that the change in shareholder value is related with split industry, information asymmetry, majority ownership, firm size, investment efficiency, split proportion, and listing exchange. Overall, my results are consistent with the previous studies mentioning focus-increasing specialization and information asymmetry as main motives for spin-offs, except in the cases of a holding company that is common in Korea.
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