협상력과 국채-회사채간 스프레드에 관한 실증분석
Empirical Study on Bargaining Power and Credit Spreads in Korea Corporate Market
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초록
본 논문의 목적은 구조모형 중 Longstaff-Schwartz(1995) 모형 및 Leland-Toft (1996)를 이용하여 동 모형의 시장 설명력을 우리나라 채권시장에서 실증 분석하고 두 모형간의 차이가 어떻게 발생하느냐를 보고자 한다. 그런데 주주에 유리한 도산제도 하에서 자산의 특수성은 협상력에 대한 대용변수가 될 수 있다. 이에 본 논문은 회사채 시장에서 채권자와 채무자간 협상력(bargaining power)의 효과를 두 모형을 통해 실증분석하고자 한다.먼저 모형에 의해 산출되는 신용가산금리 및 부도율이 실제 신용가산금리 및 역사적 부도율에 의해 얼마나 잘 설명되는지를 살펴보았다. 이를 위해 신용등급별 부도율을 추정해 보았는데, 고등급(AAA～A 등급)보다 저등급 채권(BBB～B 등급)의 부도율이 높게 추정되었으나 고등급 내부에서 부도율 차이는 크지 않았다. 다음으로 구조모형의 가격오차에 대한 분석을 해 보면 가격오차가 음수로 나와 수익률 측면에서 보면 수익률의 과대평가 오류가 발견되었다. 하지만 Anderson- Sundaresan(2000)에 따라 부채비율 계산시 이자보상비율을 반영하는 경우 Leland- Toft(1996)의 가격오차(수익률 오차)가 -2.7%(33.68%)에서 0.78%(-6.44%)로 크게 낮아져 모형의 설명력이 크게 증가함을 알 수 있었다. 또한 가격 예측오차 비율을 종속변수로 하는 회귀분석에 따르면 Leland-Toft(1996) 모형의 오차에서 협상력 변수 중 설비자산의 유의성은 높았다. 이러한 결과는 채권시장 모형으로 Leland-Toft (1996)의 유용성 및 협상력 변수의 반영을 통한 오차의 통제가 중요함을 시사하고 있다.
Abstract
This paper examines bargaining power and credit spreads in Korea corporate market using two structural models(Longstaff-Schwartz(1995), Leland-Toft(1996)). Compared to the actual credit spreads, we show that credit spreads induced by the model are over-predicted. We also investigate the systematic errors that cause the over-prediction of credit spreads using the t-test. We show that the systematic errors are affected by the bargaining power and the explanatory power of Leland-Toft(1996) is highly enhanced by adjusting the calculation method of debt ratio according to Anderson-Sundaresan(2000).
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- "Empirical Study on Bargaining Power and Credit Spreads in Korea Corporate Market"